幸福快乐宏源证券再贷款与再贴现利率上调点评宣誓效依依不舍

宏源证券：再贷款与再贴现利率上调点评 宣誓效应 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

央行此次再贷款与再贴现率上调旨在再度宣誓对压通胀的决心和严肃信贷纪律报告摘要：

央行时隔两年后再次调整再贷款和再贴现利率，其中对金融机构一年期再贷款利率由3.33%上调52个基点到3.85%，而再贴现率由1.8%上调45个基点到2.25%。

与基准利率上调相配合，央行重新激活货币政策工具箱中效力最弱的两个工具，更看重的是其对银行流动性预期的引导，旨在严肃跨年阶段信贷管理纪律，再度宣誓压制通胀决心；尽管此次调整目前是形式大于实质，但面对不断的货币紧缩政策措施，以及由此可能产生的明年经济的下行风险，市场必须有清醒认识。

一、事件：央行上调再贴现与再贷款利率继12月26日人民银行调了基准利率后，12月29日紧接着宣布上调对金融机构的再贷款利率和在贴现率。其中一年期再贷款利率由3.33%上调52个基点到3.85%，而再贴现率由1.8%上调45个基点到2.25%。而这两个工具的上一次调整是在两年前次贷危机恶化的时期，当时为了配一幅幅色彩鲜艳合宽松的货币政策应对危机，再贷款和再贴现利率曾经大幅下调（图1），因此此次调整亦可视为均值回复行为。

二、点评：形式大于实质与基准利率上调相配合，央行重新激活货币政策工具箱中效力最弱的两个工具，上调再贷款和再贴现利率，更看重的是其对银行流动性预期的引导，旨在严肃跨年阶段信贷管理纪律，再度宣誓对压制通胀决心；尽管此次调整目前是形式大于实质，但面对不断的货币紧缩政策措施，以及由此可能产生的明年经济的下行风险，市场必须有清醒认识。具体来说，我们有以下几点判断：

1、与基准利率上调配合首先，与几天前的基准利率上调相对应，这次上调再贷款和再贴现利率意在从银行信贷这个国内流动性的主要输出口上进行控制，也在于2010年信贷收关时严肃货币纪律，明确央行对压通胀的决心。其次，央行使用这两个针对金融机构的价格调整工具，更多地是起到警示作用，对商业银行的实际影响不大，目前商业银行资金紧张时主要通过市场进行筹资，在银行市场融资渠道通畅的现在，再贷款的作用已大不如前；最后，面对高频度的货币紧缩措施，相信市场已有充分准备。毕竟，同幅度的再贷款和再贴现利率上调的杀伤力要比基准利率上调小得多。

2、明确货币政策立场在即将到来的2011年中，宏观经济政策的重心将在控通胀，调结构和保增长这三个目标之间游移。在这个跨年的关键时段，由于9月至11月底CPI的上升，再加上即将到来的春节对物价的季节性影响，控通胀无疑刻不容缓，而调结构则来日方长。2010年10.2%的GDP增长率足够令人满意，为了结构调整的需要，中国中长期会相对降低对经济增长目标的追求，短期内甚至少见地提高了对通胀水平的容忍程度。但高企的通胀却把中央银行逼到了舞台的中央：

在过去目前走在前列的公司的进两个月中，存款准备金、基准利率、再贷款利率、窗口指导、甚至是直接信贷控制，央行把工具箱里能用的几乎都用了一遍。

3、加息对流动性及其管理的影响本次通货膨胀由货币因素和预期效应主导，并伴随着日益明显的供给冲击。央行这一系列调整对市场流动性及其预期的作用是有效的，甚至是立竿见影的。资金面收紧的大势确立后，隔夜的SHIBOR和7日SHIBOR都连续冲击年内新高（图2）。虽然，这次对再贷款和再贴现利率的上调增加了银行的潜在的融资成本，但从央行的资产负债表来看，再贷款与再贴现的规模与银行间拆借相比较小。因此，总的来说，这次调整对利率和流动性的影响还是形式大于实质，但声势已经形成，对市场的心理震撼强烈。