东兴证券从梦想发散到结构纵深

对于V1或者V0玩家而言 东兴证券：从梦想发散到结构纵深 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资摘要：

201 年A股的交易性是最近 年中最好的一年，70%的股票录得正收益。

但我们判断，“结构性”行情是一次存量市值的切换。 0%股票流出的市值支持70%股票市值的上涨。A股仍然是存量格局。201 年部分投资者认为改革红利推动A股出现大规模的交易机会。而什么是改革红利？我们认为是：改革落地+产生效用=红利。

2014年宏观流动性的供需可能有所偏紧，债务困局推动融资需求保持边际提速状态。优先股、资产证券化可能使存量融资占比提升，如果广义流动性供给仍然保持14%左右的增速，利率可能居高不下；如果供给增加过快，则存在螺旋通胀制约。平稳的经济增长继续依赖负债的扩张，中国经济并未摆脱资产负债表的困局。超预期的变数是会否出现一次信用利差扩张。

如果货币供需保持偏紧的状态，高利率即便不产生“虹吸效应”，也难以为A股带来增量资金，而A股市场化改革却已“开弓”，这是股权分臵改革之后的又一个里程碑。IPO和新三板改革将改变A股的供给格局，对估值结构的影响可能更加深远，我们怀疑成长股相对于主板的估值溢价已经阶段性见顶。

A股流动性方面可能的正面变量是：“纳入MSCI指数”、“401K”、“RQFII扩容”、“T+0”，这些是我们乐观的设想。2014年的意外之喜可能是“T+0”。

市场判断：2014年各种改革将有序推进，从长期来看，改革如果兑现并且能够提高全要素生产率，对资本市场是利好，但在改革“落地”过程中，资本市场会产生如何的化学反应，则存在不确定性。短期来看，债务困局混合利率市场化推动融资利率高企，稳增长依赖社会负债的扩张。广义的流动性供给提速存在资产泡沫和潜在螺旋通胀的制约，A股的供需关系也将随市场化改革产生深远变化。静态来看，我们认为2014年A股的交易性将较201 年下降；打新股可能成为市场热点。