瑞银证券城投债利差存在进一步压缩可能DG

瑞银证券：城投债利差存在进一步压缩可能 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

总体思路无显著变化继预算法修正案之后，国务院于近期公布了《关于加强地方政府性债务管理的意见（国发[2014]4 号）》（以下简称“意见”），提出建立“借、用、还”相统一的地方政府性债务管理机制，总体来看，与十八届三中全会、后续系列政策及预算法修正案相承接，尤其是疏堵结合（“修明渠、堵暗道”）、规范管理（“规模控制”，“全口径预算管理”）、防范风险（“牢牢守住不发生区域性和系统性风险的底线，切实防范和化解财政金融风险”）、稳步推进（“要妥善处理存量债务，确保在建项目有序推进”）的基本原则都并非首次提出，总体思路并无显著变化。

规范地方政府举债融资框架意见中再次提出赋予地方政府依法适度举债权限，与预算法修正案相一致。

而在政府举债融资形式上，意见提出了地方举债融资机制以及政府与社会资本合作模式相结合的体系。

在直接举债方面，按照收益性对政府债券类型进行了划分：没有收益的公益性事业举债，由政府发行一般债券，并以公共预算收入偿还；有一定收益的公益性事业举债，则需发行专项债券，以对应的政府性基金或专项收入偿还。

而在推广使用政府与社会资本合作模式方面：投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债。政府按约定规则依法承担特许经营权、合理定价、财政补贴等相关，不承担偿债。

因停车收费问题与41岁的张某发生口角后并再次提出“剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务”。

上述思路提供了地方政府举债的规范框架，随着政策的不断实施，我们判断地方政府融资结构将发生转变：

我们预计政府债券发行量将大幅增长。意见提出“明确划清政府与企业界限，政府债务只能通过政府及其部门举借，不得通过企事业单位等举借”，融资和偿债主体的划分将更加明确，我们预计未来地方政府债券发行量将会大幅提升，预计一般政府债券将在2014年4000亿元的额度基础上提高，发行地区将从目前的自发自还试点区域扩大；专项债券的发行也有望快速发展。

我们认为城投债并不会马上消失。政府所认定的“融资平台”与市场所认定的“城投债”发行主体并不完全一致，在上述第三点中，我们判断受到限制的对象主要是仍被认定为“融资平台”的公司。对于发挥了城投平台功能，但不在“融资平台”名单中的公司，还存在新增债务的可能，另外，在第二点中也指出，特别目的公司也可通过发行企业债的形式融资，因而我们认为尽管未来的债券名称和分类有可能发生变化，但“城投债”仍将是债券市场的重要构成部分。狭义“融资平台”债券的发行可能萎缩，但广义“城投债”仍将维持一定的发行规模。