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齐鲁证券：历史是否会重演 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点1月PMI显示，需求继续改善，企业因此加大了原材料采购力度。但为降低产成品库存，企业同时也放慢了生产节奏，导致原材料库存迅速累积。此情形与2011年1月颇为相似。此外，目前和2011年1月还有有诸多相似之处，包括：（1）在新一轮QE政策之后，海外风险偏好持续高涨，欧美经济动能也显著反弹；（2）国内投资、地产销售、社会零售总额、以及工业产出均企稳回升。

值得注意的是，2011年春季出现了开工不旺的局面，尤其是4月，经济环比动能还出现了反常的下降。

但我们认为，这在今年出现的概率较小。

其原因在于：（1）通胀环境和政策取向不同，2011年初，中央突出“稳定物价”，而目前则强调“稳增长”；（2）2011年初，受货币政策收紧影响，银行放贷意愿明显下滑，但目前，两者都已大幅改善；（ ）2011年初投资回升主要由地方项目拉动，而目前主要由中央项目推动；（4）目前加工工业和原材料工业价格反弹要快于采掘工业，这有利于制造业盈利改善、生产积极性提高；（5）地产政策加码之前，地产内容为：“本人自去年12月进厂投资不会恶化，再加上基建投资拉动，终端需求是边际改善的。

考虑到实体企业产品库存有所去化，再加上终端需求边际改善，我们继续看好周期行业在2- 月的表现，如果以下三个条件只要有一个发生。我们就转而看淡市场：（1）PMI产成品库存大幅反弹至48以上，从历史上看，一旦库存明显超过该值，都对后续的经济景气形成抑制，例如，2011年 月以及2012年 月；（2）地产政策加码；（ ）通胀持续反弹。

目前库存去化较为充分的行业包括：钢铁、专用设备、汽车、电气机械、通用设备、造纸、化学原料与制品。考虑到货币供应增速并不高，我们预计投资大幅增长的可能性不大，尽管机械设备行业的库存去化普遍较快，但新机销售是否能显著改善还有待观察。

配置上，我们仍以周期、金改为主线。推荐库存去化充分，需求弹性大的钢铁、煤炭、铁矿石行业；受益于并拒绝置评。金融改革，业务转型快的金融服务公司；以及受春耕需求拉动的农化行业。此外，由于化学原料与制品、造纸行业的库存不高，供需逐步改善，值得高度关注；而消费类公司则以精选个股为主。